地产观察之泡沫世界（9）-张寅的财新博客-财新网

火中取栗

中国新一轮移民潮始于2010年中，此轮移民潮具有以往的特色外，还增加新的特色就是伴随着移民潮，来自中国大陆的移民开始对海外居住国进行全方位投资，虽然每个个体移民原因有所不同，财富背景和来源差异较大，但是房地产投资则是所有投资中影响最为广泛的中国大陆移民青睐的投资方向。这次移民潮并非是中国改革开放以来首次，但是它是首次投资移民潮。从时间节点来看，投资移民潮其背景既简单又复杂，未来会成为一个长久研究的历史课题。始于2010年中的移民潮在2012年底告一段落，这一段移民海外投资的特点，以个人投资房地产为主。进入2014年以来新的移民投资热潮再次兴起，目前看此波海外投资特点是以中国大陆房地产企业为主体房地产投资，他们不但购买各类房地产资产，而且进一步伸展到购买海外房地产用地。资金规模较之2010年中的那波要大的许多。根据高力国际统计，在2008年中国大陆海外年投资房地产只有8000万美元，但是到了2013年年投资就达到了160亿美元。估计2014年将突破200亿美元。目前全世界各地房地产市场都能看到中国大陆投资人身影，从投资角度而言，中国人时代确实来临了。但是我们要探讨是，目前这个时点进行海外投资房地产还是不是一个明智选择。中国投资者在海外投资房地产会不会像近年投资黄金出现大面积被套的结果，成为全球房地产此波牛市的买单者。

首先我们从移民政策角度，这个影响房地产投资最大门槛进行探讨。目前全球主要移民国有美国、加拿大、澳大利亚和新西兰。从美国国土安全部公布来自中国大陆移民数据可以看出（见图1），绿卡增长和入籍增长呈现出背离状态。无论绿卡还是入籍数量每次大幅波动，都可以从时间的角度反应一段时期中美政治、经济关系的起落和内容的变化。灵活具有弹性的绿卡数量制度比较有利于吸引投资，而严谨具有自我保护的入籍制度主要是一种移民公平和国家安全的体现（各国有额度）。美国移民制度是美国对外软实力的体现，但是在美国国内则是一个持续争议政治和社会话题。由于美国各州经济差异比较大，对于来自中国大陆房地产投资者态度有所不同。一些焦点地区已经开始出现对于来自中国大陆房地产投资者议论声音。加拿大则是除美国之外，中国大陆投资者最喜欢投资移民国家，由于中国大陆房地产投资者大量涌入温哥华使得当地房价在近年上涨了接近50%，来自中国大陆投资者占有高档新住宅份额接近了50%。当地居民已经出现负面反弹的声音。加拿大政府在2014年初取消了原来为了吸引外资的“投资者移民计划”和“企业家移民计划”，显然是与房地产市场过热已经影响到本地人住房生活有关。新西兰在9月20日进行新一轮大选，本次大选的焦点是要不要对进入该国住宅和土地领域的中国等外资加强限制。据称，由于中国等的海外投机资金不断涌入，导致新西兰住宅价格上涨。在野党工党认为，执政党国家党解决住房困难等的举措不够充分，将在竞选纲领中提出引进新税种和提高外资审查标准等内容。澳大利亚政府10月14日宣布将采取措施改进签证计划，旨在吸引中国富豪的投资。改进措施包括加快签证审批和增加投资渠道。此前签证申请中的披露要求过于严格曾引发怨言。2012年出台的重大投资者签证计划面向投资金额达到500万澳元的外国人，澳大利亚政府期待通过该项目每年筹集60亿澳元。该计划出台以来，超过90%的申请者来自中国。这些移民国家似乎只有目前澳大利亚政策还是鼓励中国大陆的投资移民。但是与此同时近期澳大利亚当地媒体有关澳大利亚政府将配合中国政府清查在澳大利亚中国贪官的报道，似乎也是对以上政策一种平衡举措。显然澳大利亚为了保持房地产市场稳定，同时又不想被国际和国内舆论指责为什么钱都要的政府。但是澳大利亚持续多年房地产牛市，尤其中国大陆资金大量介入后，已经使得当地民粹主义上升。以及澳大利亚政府希望进入亚洲经济，同时又不能得罪美国，因此澳大利亚政府如何平衡这样复杂局面，因此未来澳大利亚政府的对外政策（政治和移民）必然呈现出较大波动性和随机性。

韩国是近年中国投资者进入较多一个非移民亚洲邻邦。济州岛则是中国主要投资地点。目前拥有的面积超过日本投资者，排在美国之后位列第二位。韩国长久以来是一个具有高度民粹地方，但是更多是反应在政治话题上，而经济上则是非常开放的，韩国人也是一个四海为家民族。近代历史上朝鲜半岛人士大量进入中国，以致韩国目前主要政党诞生地在中国上海。两国人到对方国家居住（购置房产）似乎是一个很自然事情。北京望京小区很容易听到韩语声音，与首尔街头在中国节假日期间到处听到汉语声音，并没有引起对方的高度的反感。英国不是标准意义上的移民国家，但是它是在欧洲最吸引中国大陆投资者的地方，这是由于2008年全球金融危机后，英国是在全球最为积极吸引外资国家，尤其对来自中国的投资，呈现出明确态度。中国国有企业、民营企业和个人投资者出现了全方位去英国投资局面。其他发达国家对于中国国有企业投资一般都设置非常高门槛，但是英国式唯一不同的国家。英国可以说对中国钱持有“来者不拒”的态度。虽然英国对于中国学生和中国投资进入门槛很低，但是英国就业则非常困难，所以由于这个门槛存在（含移民），因此中国人在英国大多数成为“候鸟”状态。因为伦敦是最早全球金融中心，因此英国人非常懂得人和钱的流动性重要性，也深得此政策变换的“秘诀”。英国人口种族比例和结构，并不没有经济的超大幅度开放使得内部发生大的变化（与美国有区别）。目前英国队房地产政策调控已经开始倾向使用税收的方式加以调节。从政策角度来说，英国房地产市场已经处于比较敏感的阶段。目前欧洲鼓励中国大陆资金投资房地产主要是西班牙和希腊等二三线国家。

从市场角度来说目前全球房地产市场处于近年整体泡沫状态。美国市场经过2012年和2013年的反弹，进入2014年已经出现上涨乏力情形。加拿大房价已经处于大牛市后期（见图2），加上吸引投资移民计划取消，随时可能出现大级别市场调整。澳大利亚虽然政府希望维持房价在高位稳定（见图3），但是由于大宗商品出现大幅调整，对于澳大利亚依赖资源出口的经济伤害是明显的，政策支持房地产价格如同在举哑铃比赛，终有一天支持不住。新西兰情况如同加拿大，房地产牛市持续时间过长（见图4），无法逃脱调整命运，并且由于国土面积和市场容量微小，一旦出现调整房价下跌速度将是惊人的。亚洲国家除了日本市场在多年低位外，其他都是在历史高位区间。韩国政府由于房地产市场多年低迷，政策不断地希望刺激房地产市场成长，但是市场走势确是表现非常滞重（见图5），稍微不刺激市场就可能大幅下滑。这是因为韩国个人负债率已经达到了一个无法继续抬高地步（连美容都贷款）。大力度开放海外人士购买韩国房地产，又担心国内贫富差距问题加大，民粹主义上升使得社会不稳定。欧洲的住宅市场出现过热迹象。英国伦敦的房地产价格1年内上涨了17%。英国房价已经面临一个关键位置上（见图6）瑞士、德国的房地产价格也明显上涨。货币宽松政策释放出的资金为追求高收益而流入房地产市场。尤其是在经济表现坚挺的欧洲北部地区，出现房地产泡沫的担忧日趋升温（只有南欧国家下跌，但是之前有过一轮疯狂上涨）。在消费者物价持续低迷的背景下，唯独住宅价格上涨的状况成为欧洲各国政府和央行的棘手难题。德国房地产市场一直被认为是二次大战后最稳定市场，在市场化国家中从未出现过房地产泡沫。即使在“广场协议”后，外部压力使得德国货币出现了大幅升值情况，也没有与日本一同出现日本式房地产泡沫。德国经济一直稳健增长与稳健货币政策与保守的财政政策有关。但是就是这样一个长期稳定的市场，近三年来房价之前上涨斜率开始变得陡峭(见图7)，德国房地产市场也开始出现从未有过投资者的身影。全球房地产泡沫终于传染到了最后一个角落德国。德国这次无法独善其身的原因，完全来自欧元利率政策的结果，这也是欧洲一体化另类结果（好事坏事大家都少不了）。德国这个之前全球最温和的房地产市场的泡沫化开始（房价加速上升），也意味着全球房地产市场泡沫进入市场最高潮阶段，为日后全面调整埋下伏笔。也许在2010年时在海外投资房地产还是一个不错投资时点，但是进入2014年后再继续进行投资海外房地产，可能是一个火中取栗糟糕选择。在全球即将出现大规模房地产市场调整过程中，希望不要再看到如同黄金市场一样，大量来自中国的买单者身影。任何投资在市场关键时候都需要“忍手”，耐心地去等待下一次“出手”时机出现。

图1：历年来自中国大陆居民获得美国绿卡和入籍美国情况